حق الإلزام بالبيع وحق الانضمام إلى البيع في أسهم الشركات الناشئة: ما الذي غيّرته الإمارات في أكتوبر 2025

حق الإلزام بالبيع (drag-along) يتيح لمساهم أو مجموعة مساهمين يملكون حصة كافية من الشركة أن يُلزموا جميع المساهمين الآخرين بالبيع بالسعر والشروط نفسها، حين يرغب مشترٍ في الاستحواذ على الشركة كلها لا على 95% منها فقط. أما حق الانضمام إلى البيع (tag-along) فيعمل في الاتجاه المعاكس: فهو يتيح لصاحب حصة الأقلية أن ينضم إلى صفقة بيع يبادر بها مساهم الأغلبية، بدلاً من أن يُترك شريكاً أقلياً لمن اشترى للتو. وما إذا كان أيٌّ من الحقين قائماً تلقائياً، أو قائماً فقط لأن أحدهم كتبه في عقد، يتوقف كلياً على مكان تأسيس الشركة — وقد تغيّرت هذه الإجابة في ولايتين قضائيتين خليجيتين خلال السنوات الثلاث الماضية.

تكاد كل الشروحات المتاحة حول هذا الموضوع — من مركز AngelList التعليمي، إلى أدلة المؤسسين لدى CRV، إلى المقدمات المعتادة في مدونات رأس المال الجريء — تصف حق الإلزام بالبيع بوصفه بنداً في اتفاقية مساهمين وفق قانون Delaware، ولا شيء غير ذلك. وهذا الوصف دقيق بالنسبة إلى Delaware. لكنه لم يعد يمثّل الصورة الكاملة في الإمارات منذ أكتوبر 2025، ولم يعد دقيقاً بالنسبة إلى السعودية منذ يناير 2023.

ما الذي يفعله كل حق فعلياً

تصبح الآلية بسيطة حين تفصل بين مَن يحميه كل حق. فالمشتري الذي يستحوذ على شركة يريد في الغالب 100% منها — لأن مساهم الأقلية الممتنع الذي يملك 5% يبقى له حقوق الموافقة الخاصة به، ووضعه الضريبي الخاص، ومحاميه الخاص. ووُجد حق الإلزام بالبيع لمنع ذلك: فبمجرد أن يوافق مساهمون يملكون نسبة محددة على البيع، يُلزَم الجميع بالبيع أيضاً بالسعر والشروط نفسها، إما بموجب عقد، أو — في بعض الولايات القضائية الآن — بموجب القانون.

أما حق الانضمام إلى البيع فيحمي الطرف المقابل. فإذا وجد مساهم الأغلبية مشترياً لحصته، يستطيع صاحب حصة الأقلية الذي يتمتع بهذا الحق أن يُصرّ على البيع ضمن الصفقة نفسها وبالسعر نفسه، بدلاً من أن يعلق شريكاً أقلياً لمالك جديد لم يختره قط. وعادةً ما يُتفاوض على البندين معاً — المستثمرون يريدون حق الإلزام، والمؤسسون يريدون حق الانضمام.

لا يغيّر أيٌّ من البندين مَن يملك ماذا قبل البيع. فكلاهما لا يُفعَّل إلا حين تكون هناك صفقة حقيقية مطروحة، ولهذا نادراً ما يفكر المؤسسون فيهما إلى أن يصبح البند نفسه هو ما يقف بين ورقة شروط موقّعة وصفقة مُنجزة.

Delaware: عقد، ولا شيء سوى العقد

لا ينشئ قانون الشركات العام في Delaware (DGCL) أي حق إلزام بالبيع أو حق انضمام إلى البيع لأي شركة بشكل افتراضي. فكلا الحقين موجود بالقدر الذي صاغه أحدهم فقط — وعادةً في اتفاقية مساهمين يشترطها المستثمرون كشرط لجولة التمويل. وإذا تخطّيت هذه الخطوة، فلن تملك شركة Delaware أي آلية لإجبار مساهم ممتنع على البيع إطلاقاً؛ فإما أن ينسحب المستحوذ، أو يعيد هيكلة الصفقة للالتفاف على المساهم الممتنع، وهو ما يكلّف بقية جدول الملكية (cap table) مالاً أو وقتاً.

خضعت قابلية هذا البند للتنفيذ لاختبار حقيقي في عام 2021. ففي قضية Manti Holdings v. Authentix Acquisition Co.، أيّدت المحكمة العليا في Delaware "التزام الامتناع" (Refrain Obligation) الوارد في اتفاقية مساهمين — وهي صياغة عملت جنباً إلى جنب مع بند الإلزام بالبيع — بوصفه تنازلاً مسبقاً صحيحاً عن حقوق التقييم القانونية للمساهمين بموجب المادة 262 من DGCL. فالمساهمون المتمرّسون الذين حصلوا على استشارة قانونية ووقّعوا الاتفاقية لم يكن بوسعهم لاحقاً اللجوء إلى حق التقييم للطعن في السعر الذي حققته صفقة البيع الإلزامي. الحكم مرتبط بوقائع القضية تحديداً، لكن الاتجاه واضح: محاكم Delaware ستُلزم المساهمين ببند إلزام بالبيع محكم الصياغة، بما في ذلك الأجزاء التي تحاول سدّ منفذ الهروب القانوني المعتاد.

الإمارات: حق قانوني منذ أكتوبر 2025، لا قبل ذلك

هذا هو الجزء الذي تصفه معظم الأدلة الحالية — ودليلنا من بينها — بأنه أمر محسوم، في حين أنه تغيّر من تحتها. فحتى وقت قريب، لم يكن لحق الإلزام بالبيع وحق الانضمام إلى البيع في شركات البر الرئيسي الإماراتية أي وجود، ما لم تنشئهما اتفاقية مساهمين لا تُلزم إلا مَن وقّعها.

غيّرت تعديلات قانون الشركات التجارية الإماراتي ذلك. فقد نُشرت التعديلات في الجريدة الرسمية في 14 أكتوبر 2025 ودخلت حيز التنفيذ اعتباراً من 15 أكتوبر، وهي تجيز صراحةً للشركات ذات المسؤولية المحدودة وشركات المساهمة الخاصة أن تُدرج حق الإلزام بالبيع وحق الانضمام إلى البيع مباشرةً في عقد التأسيس أو النظام الأساسي — لا في اتفاقية مساهمين جانبية فحسب. ولهذا التمييز أهمية مماثلة لأهميته في المقارنة السعودية أدناه: فالحق المكتوب في الوثائق التأسيسية يُلزم كل مساهم لحظة استحواذه على الأسهم، دون الحاجة إلى اتفاقية انضمام للمستثمر التالي أو لحامل اتفاقية SAFE (اتفاقية بسيطة لحق الحصول على أسهم مستقبلية) حين تتحول إلى أسهم.

هذا التعديل نصٌّ تمكيني، لا قاعدة افتراضية. فهو لا يحدد نسبة لتفعيل حق الإلزام بالبيع لكل شركة إماراتية كما يفعل القانون السعودي — بل يمنح الشركات الأساس التشريعي لكتابة النسبة الخاصة بها، وفترة الإشعار، وآليات التسعير في النظام الأساسي، بعد أن كان هذا الخيار قبل أكتوبر 2025 يفتقر إلى أساس قانوني واضح. وإذا كانت الوثائق التأسيسية لشركتك الإماراتية سابقة لهذا التغيير، فالأمر يستحق نقاشاً مع مستشارك القانوني قبل جولتك القادمة، لا بعد ظهور مشترٍ.

السعودية: نسبة ثابتة مكتوبة في كيان الشركة نفسه

سبقت السعودية إلى ذلك، وبقدر أكبر من التحديد. فنظام الشركات الذي دخل حيز التنفيذ في 19 يناير 2023 كان أول تشريع سعودي يعترف صراحةً بآليتي الإلزام بالبيع والانضمام إلى البيع. وتتيح المادة 113 للمساهمين الذين يملكون 90% أو أكثر من رأس مال شركة المساهمة أن يُلزموا البقية بالبيع معهم بالشروط نفسها، فيما يمنح حق الانضمام إلى البيع أصحاب حصص الأقلية الحق المقابل عند خروج الأغلبية؛ وتنطبق حقوق مماثلة على الشركاء في الشركات ذات المسؤولية المحدودة بموجب النظام نفسه. وقد مُنحت الشركات المؤسسة قبل نفاذ النظام فترة سماح مدتها سنتان — انتهت في يناير 2025 — لتحديث وثائقها التأسيسية.

الفرق العملي عن Delaware وعن الموقف الإماراتي الجديد: القانون السعودي يعطيك رقماً محدداً. فالشركة السعودية لا تتفاوض من الصفر على النسبة المئوية التي تُفعّل حق الإلزام، ولا تضع نسبتها الخاصة كما يتيح الآن النص التمكيني الإماراتي — بل إن 90% هي المرتكز القانوني الذي تُبنى حوله وثائق الشركة.

ما الذي يجب التفاوض عليه فعلاً

لا يمنع أيٌّ من الأنظمة الثلاثة أعلاه المؤسسَ من التفاوض على الشروط داخل البند، وهنا تكمن القوة التفاوضية الحقيقية، بصرف النظر عن الولاية القضائية:

• حدّ أدنى للسعر. تقييم أدنى لا يمكن تفعيل حق الإلزام بالبيع دونه، حتى لا يتمكن مساهم الأغلبية من فرض بيع بأسعار بخسة يمحو قيمة الأسهم العادية بينما يلتزم بالبند من الناحية الشكلية.
• التكافؤ في سعر السهم مع الأسهم الممتازة. يحصل حمَلة الأسهم العادية على مقابل للسهم الواحد لا يقل عمّا يحصل عليه حمَلة الأسهم الممتازة في صفقة البيع الإلزامي — فبدون ذلك، قد يؤدي تراكم أفضليات التصفية (liquidation preference) إلى ترك المؤسسين بما يقارب لا شيء بينما هم "مشاركون" من الناحية الشكلية.
• فترة حظر (lock-up). ستة إلى اثني عشر شهراً بعد جولة التمويل عادةً، لا يجوز خلالها ممارسة حق الإلزام بالبيع، حتى لا يتمكن مستثمر جديد من فرض خروج قبل أن تحظى الشركة بفرصة حقيقية للتنفيذ.
• استثناءات للتحويلات منخفضة المخاطر. الاستثناءات نفسها التي يتضمنها حق الشفعة (right of first refusal) المحكم الصياغة — التحويلات إلى صندوق ائتماني شخصي، أو إلى الزوج أو الزوجة، أو إلى التركة، أو إلى شركة قابضة يسيطر عليها الشخص نفسه. ونتعمق أكثر في استثناءات حق الشفعة في مقالنا عن حق الشفعة في أسهم الشركات الناشئة.

الخطأ ليس في وجود بند إلزام بالبيع — فالمستثمرون سيطلبونه في كل الأحوال. الخطأ هو توقيع النسخة التي لا تتضمن حداً أدنى للسعر، ولا شرط تكافؤ، ولا فترة حظر.

أين يأتي دور Govy — وأين لا يأتي

صياغة البند، وضبط النسبة والاستثناءات بما يناسب ولايتك القضائية، تبقى مهمة المحامي — فـ Govy لا يُنشئ اتفاقيات مساهمين من نموذج جاهز. ما يفعله Govy بعد وجود هذا البند هو إبقاؤه مرتبطاً بالسجل نفسه الذي يضم بقية بيانات ملكيتك: سجل المساهمين، وتتبّع المسائل المحجوزة (reserved matters)، وحوكمة الجمعية العامة التي يمرّ عبرها فعلياً أي حدث إلزام بالبيع أو انضمام إليه. فإذا أدّت صفقة بيع إلى تفعيل حق الإلزام، فإن بيانات مَن يملك ماذا حالياً يجب أن تأتي من سجل متطابق ومُسوّى، لا من جدول بيانات لم يلمسه أحد منذ الجولة الأخيرة.

تناولنا بتعمق أكبر مشهد اتفاقيات المساهمين في الإمارات والسعودية، بما في ذلك المسائل المحجوزة والتمييز بين النظام الأساسي والعقد، في دليلنا لنموذج اتفاقية المساهمين — اقرأه إلى جانب هذا المقال، لأن تعديل أكتوبر 2025 الإماراتي يُحدّث جزءاً مما يقوله هناك عن افتقار قانون البر الرئيسي إلى سند قانوني في هذا الشأن.

اكتشف كيف يُبقي Govy سجل المساهمين وسجلات الحوكمة لديك مرتبطة بسجل واحد على govy.tech.

الأسئلة الشائعة

ما الفرق بين حق الإلزام بالبيع وحق الانضمام إلى البيع؟

حق الإلزام بالبيع يتيح لمساهم أو مجموعة مساهمين يملكون حصة كافية من الشركة أن يُلزموا جميع المساهمين الآخرين ببيع أسهمهم بالسعر والشروط نفسها حين يرغب مشترٍ في الاستحواذ على الشركة كلها — وهو يحمي قدرة الأغلبية على إتمام صفقة بيع نظيفة. أما حق الانضمام إلى البيع فيعمل في الاتجاه المعاكس: إذ يتيح لصاحب حصة الأقلية أن ينضم إلى صفقة بيع يبادر بها مساهم الأغلبية، بالشروط نفسها، بدلاً من أن يُترك شريكاً أقلياً لمن اشترى للتو. وتتضمن معظم اتفاقيات المساهمين الحقين معاً، لأنهما يحميان أشخاصاً مختلفين من نتائج مختلفة.

هل حق الإلزام بالبيع قابل للتنفيذ في الإمارات؟

نعم، وقد تغيّر أساسه القانوني مؤخراً. فقبل أكتوبر 2025، لم يكن حق الإلزام بالبيع في شركات البر الرئيسي الإماراتية قائماً إلا إذا نُصّ عليه في اتفاقية مساهمين، مع الثغرات نفسها في قابلية التنفيذ التي تعانيها عقود Delaware. أما تعديلات قانون الشركات التجارية الإماراتي، النافذة منذ 15 أكتوبر 2025، فتجيز الآن صراحةً للشركات ذات المسؤولية المحدودة وشركات المساهمة الخاصة إدراج حق الإلزام بالبيع وحق الانضمام إلى البيع مباشرةً في عقد التأسيس أو النظام الأساسي، وهو ما يُلزم كل مساهم تلقائياً، لا مَن وقّعوا عقداً جانبياً فحسب.

ما نسبة تفعيل حق الإلزام بالبيع في نظام الشركات السعودي؟

يتيح نظام الشركات السعودي، النافذ منذ 19 يناير 2023، للمساهمين الذين يملكون 90% أو أكثر من رأس مال الشركة أن يُلزموا بقية المساهمين بالبيع معهم بالشروط نفسها، فيما يمنح حق الانضمام إلى البيع أصحاب حصص الأقلية الحق المقابل عند خروج الأغلبية. وتحدد المادة 113 هذه النسبة البالغة 90% لشركات المساهمة، مع حقوق مماثلة متاحة للشركاء في الشركات ذات المسؤولية المحدودة. وقد مُنحت الشركات القائمة قبل صدور النظام فترة سماح مدتها سنتان، انتهت في يناير 2025، لمواءمة وثائقها التأسيسية مع أحكامه.

هل يستطيع المؤسس التفاوض للتخلص من بند الإلزام بالبيع؟

ليس التخلص منه كلياً في معظم صفقات رأس المال الجريء — فالمستثمرون يتوقعون وجوده، لأنه لا يوجد مستحوذ يرغب في شراء 95% من شركة ثم يعلق مع مساهم أقلية ممتنع. ما يستطيع المؤسسون التفاوض عليه هو الشروط المرتبطة به: حدّ أدنى لسعر البيع أو للتقييم لا يمكن تفعيل حق الإلزام دونه، واشتراط حصول حمَلة الأسهم العادية على سعر للسهم لا يقل عن سعر الأسهم الممتازة، وفترة حظر بعد جولة التمويل لا يجوز قبل انقضائها ممارسة حق الإلزام بالبيع أصلاً.

هل ينطبق حق الإلزام بالبيع على خيارات الأسهم غير الممارَسة؟

تُصاغ بنود الإلزام بالبيع لتُلزم المساهمين، والخيار غير الممارَس ليس سهماً بعد، ولذلك لا يُلزَم مباشرةً بالبند. لكن من الناحية العملية، تشترط اتفاقيات الاستحواذ في الغالب مشاركة 100% من الملكية على أساس التخفيف الكامل (fully diluted)، ما يعني أن حمَلة الخيارات المستحقة يُطلب منهم عادةً ممارسة خياراتهم والبيع، أو تُصرف لهم قيمة خياراتهم نقداً بسعر الصفقة، كشرط لإتمام المعاملة — ليس لأن بند الإلزام بالبيع يطالهم مباشرةً، بل لأن المشتري لن يُتمّ الصفقة من دون ذلك.