برامج ESOP للشركات الناشئة الفيتنامية: لماذا لا تستطيع الشركة ذات المسؤولية المحدودة منح خيارات أسهم حقيقية

تتأسس معظم الشركات الناشئة الفيتنامية في صورة شركة ذات مسؤولية محدودة (LLC)، وهذه الشركة لا تملك أسهماً تمنحها أصلاً — بل تملك حصصاً في رأس المال المساهَم به، وهي أداة قانونية مختلفة تماماً. فقانون المؤسسات الفيتنامي لا يسمح للشركة بإصدار أسهم حقيقية إلا بعد تحوّلها إلى شركة مساهمة (JSC)، ولذلك فإن سؤال برنامج تملّك الموظفين للأسهم (ESOP) بالنسبة لكثير من المؤسسين ليس "كيف نُهيكل مجمّع الأسهم؟" بل "لا يمكننا بعدُ تشغيل برنامج ESOP قائم على الأسهم". وحتى بعد أن تصبح الشركة شركة مساهمة، تظل آلية ESOP نفسها قائمة على أرضية تشريعية أضعف مما يفترضه المؤسسون.

ابحث عن "ESOP Vietnam startup" وستجد النتائج تنقسم كما هو الحال في معظم الأسواق التي لا تحظى بتغطية كافية: تعليقات على قوانين الأوراق المالية مكتوبة للشركات المدرجة التي تُصدر أسهم مكافأة للتنفيذيين، ومحتوى تسويقي عام لبرامج جداول الملكية (cap table) لا يذكر أي تشريع فيتنامي بالاسم. إليك ما يحكم المنحة فعلاً، وأين تقع الثغرات الحقيقية.

نوع الكيان — LLC أو JSC — يحدد هل لديك أسهم أصلاً

يُتيح القانون الفيتنامي للمؤسسين خيارين واقعيين لنوع الكيان: Công ty TNHH (شركة ذات مسؤولية محدودة) وCông ty Cổ phần (شركة مساهمة). وهما ليسا تسميتين مختلفتين للهيكل نفسه.

تُقاس ملكية الشركة ذات المسؤولية المحدودة بحصص رأس المال المساهَم به (phần vốn góp)، لا بالأسهم. وقانون المؤسسات واضح في هذا: لا يجوز للشركة ذات المسؤولية المحدودة متعددة الأعضاء إصدار أسهم، باستثناء واحد — التحوّل إلى شركة مساهمة. فإذا كانت شركتك لا تزال LLC، فلا توجد أداة أسهم يمكن وضع منحة ESOP فيها، مهما كانت صياغة الخطة. ويلجأ بعض المؤسسين أحياناً إلى ترتيب تعاقدي لتقاسم الأرباح مرتبط بقيمة رأس المال المساهَم به في الشركة — وهي أداة معقولة للاحتفاظ بالموظفين، لكنها ليست منحة أسهم، ولا تُدرج الموظف في أي سجل للمساهمين.

الشركة المساهمة هي نوع الكيان الوحيد الذي يسمح له القانون الفيتنامي بإصدار أسهم على الإطلاق. ومعظم الشركات الناشئة التي تبدأ كشركة ذات مسؤولية محدودة — لأن تأسيسها أبسط وأقل كلفة — تتحول إلى شركة مساهمة حين تبدأ في جمع رأس مال خارجي، ويعود ذلك جزئياً إلى أن المستثمرين يتوقعون أسهماً ممتازة لا تستطيع الشركة ذات المسؤولية المحدودة إصدارها بحكم هيكلها. والتحوّل نفسه حدث حقيقي في جدول الملكية: يمكن للشركة ذات المسؤولية المحدودة أن تتحول دون جمع رأس مال جديد، أو بإدخال مستثمرين جدد، أو ببيع حصص قائمة، أو بمزيج من ذلك، ويجب على الشركة المساهمة الجديدة تسجيل التغيير خلال عشرة أيام، وهي ترث عقود الكيان القديم وديونه والتزاماته الضريبية. والأداة التي تتتبع سجل حصص رأس المال في الشركة ذات المسؤولية المحدودة يجب أن تنتقل إلى نموذج مختلف كلياً في يوم إتمام التحوّل — فهو ليس جدول الملكية نفسه بمسميات جديدة.

برامج ESOP في الشركات المساهمة الخاصة: قانونية، لكن على أرضية أضعف مما يفترضه المؤسسون

بمجرد أن تصبح الشركة شركة مساهمة، تصبح الإجابة عن سؤال "هل يمكننا تشغيل برنامج ESOP؟" غير محسومة فعلاً لأي شركة ليست مدرجة.

يمنح التعميم 162/2015 الشركات العامة مساراً واضحاً لإصدار أسهم ESOP، وتستخدمه الجهات المُصدِرة المدرجة بشكل روتيني — فقد نفّذت كل من Vingroup وVIB إصدارات ESOP قائمة على الأسهم وفق قواعد وُضعت لهذا الغرض. أما بالنسبة لشركة مساهمة خاصة عادية، فالصورة التشريعية أضعف. والتعليقات القانونية متناقضة هنا: بعض التحليلات تشير إلى أن فيتنام لا تملك تعريفاً محدداً لبرامج ESOP في وثائق قانون المؤسسات الحالية، وأن التعميم الوحيد الذي يتناول ESOP للشركات المساهمة العادية — التعميم 19/2003 — يسبق قانون المؤسسات الحالي بنحو عقدين. بينما تتبنّى تعليقات أخرى من الممارسين رأياً أكثر تساهلاً، مفاده أن أي شركة مساهمة تستطيع تصميم برنامج ESOP خاص بها استناداً إلى حقها العام في إصدار الأسهم، وكفى.

ماذا يعني هذا عملياً؟ الشركة المساهمة الفيتنامية الخاصة التي تشغّل برنامج ESOP اليوم تعتمد على صلاحيات الشركة العامة في إصدار الأسهم، حيث يقترح مجلس الإدارة الخطة وتوافق عليها الجمعية العامة للمساهمين (ĐHĐCĐ) وتعدّل رأس المال المسجّل في النظام الأساسي تبعاً لذلك — لا على تشريع مخصص لبرامج ESOP كما هو الحال مع الشركات العامة. ولا توجد جهة تنظيمية على غرار SEC أو FRA توافق على الخطة مسبقاً بالطريقة التي تضبط بها عملية تقييم 409A الأمور في الولايات المتحدة. اجتماع المساهمين هو نقطة التحقق الفعلية، وقراره هو الوثيقة التي تهمّ إذا طُعن في المنحة يوماً ما — أكثر بكثير من أي وثيقة خطة مبنية على نموذج أمريكي أو سنغافوري.

التعميم 23/2024 أصلح الجزء الوحيد الذي كان معطوباً فعلاً

التغيير الأوضح والأحدث لا يمسّ برامج ESOP المحلية على الإطلاق — بل يمسّ الهيكل الذي تستخدمه فعلاً كثير من الشركات الناشئة الفيتنامية.

حين تريد شركة قابضة أجنبية — Delaware C-corp أو Singapore Pte Ltd فوق كيان تشغيلي فيتنامي — منح أسهمها لموظفي شركتها التابعة في فيتنام، كان ذلك يتطلب سابقاً موافقة بنك الدولة الفيتنامي وتسجيلاً لديه بموجب قواعد الرقابة على النقد الأجنبي في البلاد. وقد ألغى التعميم 23/2024/TT-NHNN، الساري اعتباراً من 12 أغسطس 2024، هذا الشرط بالكامل لبرامج ESOP الخارجية المؤهلة، ووسّع نطاق الأهلية ليشمل الكيانات الفيتنامية المرتبطة بالجهة المانحة الأجنبية عبر المساهمة في رأس المال، لا عبر الوجود التجاري المباشر فقط.

لكن لهذا التحرير حدّاً حقيقياً: تبقى أشكال المنح المسموح بها مقتصرة على الأسهم المجانية أو المنح المخفّضة التي لا تتطلب من الموظف الفيتنامي تحويل أموال إلى الخارج لدفع ثمنها. فأي برنامج يطلب من موظف فيتنامي تحويل أموال إلى الخارج لشراء أسهم الشركة الأم لا يزال يحتاج إلى مسار الموافقة الأقدم والأثقل الخاص بالنقد الأجنبي. ومع ذلك، بالنسبة للنمط الشائع المتمثل في شركة قابضة في سنغافورة أو Delaware تمنح أسهماً مجانية أو مخفّضة للفريق الفيتنامي التابع لها، فقد سدّ هذا التعميم ثغرة إدارية حقيقية كانت قائمة حتى منتصف 2024.

قانون الملكية المستفيدة لعام 2025 يغيّر حسابات الترتيبات الاسمية

دخل القانون رقم 76/2025/QH15، وهو أحدث تعديل على قانون المؤسسات، حيّز التنفيذ في 1 يوليو 2025، وأرسى أول نظام في فيتنام للإفصاح عن الملكية المستفيدة. وبات على الشركات أن تُبلغ عند التسجيل عمّن يسيطر عليها أو يستفيد منها في نهاية المطاف — الاسم والجنسية ونسبة الملكية وبيانات الهوية — باستخدام مفهوم للسيطرة واسع بما يكفي ليشمل سلطة اتخاذ القرار غير المباشرة على تعيين المديرين أو تعديل النظام الأساسي، لا الأشخاص الذين يحملون الأسهم بأسمائهم فقط.

يهمّ هذا دقة جدول الملكية في القطاعات التي دفعت فيها سقوف الملكية الأجنبية المؤسسين تاريخياً نحو ترتيبات المساهم الاسمي (nominee) — أي فرد فيتنامي يحمل أسهماً نيابةً عن مستثمر أجنبي، على الورق، للبقاء تحت سقف القطاع. هذا الترتيب كان يعتمد على بقاء الملكية الحقيقية غامضة، ونظام إفصاح مبني على مبدأ النظر إلى السيطرة الفعلية يُزيل معظم هذا الغطاء. وجدول الملكية الذي لا يزال يُظهر المساهم الاسمي كمالك حقيقي، بدلاً من الإشارة إلى الترتيب الكامن، بات يحمل مخاطر قانونية أكبر مما كان عليه قبل عام، بمعزل عن مسألة ما إذا كان هيكل المساهم الاسمي قابلاً للدفاع عنه من الأساس.

أين ينعكس كل هذا على جدول الملكية

بجمع كل ما سبق، يجب أن يحمل سجل ملكية الشركة الناشئة الفيتنامية عدة حقائق مختلفة في آن واحد: حصص رأس المال المساهَم به إن كانت لا تزال شركة ذات مسؤولية محدودة، وأسهماً حقيقية بموجب الصلاحيات العامة للشركة المساهمة وقرار من الجمعية العامة إن كانت قد تحوّلت، ومنحة أسهم من الشركة الأم تُتتبَّع بشكل منفصل عبر مسار التعميم 23/2024، والآن التزاماً بالإفصاح عن الملكية المستفيدة لا يستطيع ترتيب المساهم الاسمي أن يبقى خارجه بهدوء. لا شيء من هذا غير مألوف بالمعايير الفيتنامية — إنه ما يتتبعه بالفعل المؤسسون الذين مرّوا بعملية تحوّل وجولة تمويل عبر شركة قابضة، وعادةً ما يكون موزعاً بين مذكرة من محامٍ، وملفات أمين سر الشركة في سنغافورة، وجدول بيانات يُفترض أن يوفّق بين الاثنين.

أين يناسب Govy — وأين لا يناسب بعدُ بصراحة

يحتفظ دفتر Govy بسجلات ملكية أكثر من كيان واحد تحت حساب دخول واحد — سجل أسهم الشركة المساهمة الفيتنامية وسجل الشركة الأم في سنغافورة أو Delaware، مع حفظ التاريخ الكامل عبر عملية التحوّل أو المنحة العابرة للحدود بدلاً من البدء من الصفر يوم يتغير الهيكل. والأسهم المُصدَرة بموجب الصلاحيات العامة للشركة المساهمة، بما في ذلك منح ESOP، تُتتبَّع كأحداث إصدار حقيقية مرتبطة بالقرار الذي وافق عليها، لا كخيار مجرد يقبع خارج السجل حتى ممارسته. ونتناول نمط الشركة القابضة السنغافورية الأوسع، الذي تنتهي إليه معظم الشركات الناشئة الفيتنامية حين يدخل رأس المال الخارجي، في تحليلنا لبرامج جداول الملكية للشركات الناشئة في جنوب شرق آسيا.

ولنكن صريحين بشأن الحدود: حزمة النماذج القانونية في Govy، المصممة حسب الولاية القضائية، تغطي حالياً السعودية والإمارات وUS-Delaware والمملكة المتحدة. وهي لا تُنشئ قرار إصدار أسهم فيتنامياً، ولا ملف تحوّل من LLC إلى JSC، ولا اتفاقية منحة خارجية متوافقة مع التعميم 23/2024 — فهذه الأوراق لا تزال تحتاج إلى مستشار قانوني فيتنامي. أما تحديد حجم المجمّع، والتمييز بين ما يحتاج إلى تقدير المحامي وما هو عمل تتبع متكرر، فنتناوله في مقالنا عن تشغيل برنامج ESOP دون محامين. ما يستبدله Govy هو الجزء المجزّأ تحت كل ذلك: جدول بيانات يضع حصص رأس المال في الشركة ذات المسؤولية المحدودة وأسهم الشركة المساهمة في الأعمدة نفسها، ومنح شركة قابضة لا تُتتبَّع في أي مكان قريب من سجل الكيان الفيتنامي نفسه، وصورة ملكية كان بمقدور ترتيب المساهم الاسمي أن يُبقيها غامضة.

اكتشف كيف يتتبع Govy الملكية والحوكمة عبر أكثر من كيان على govy.tech.

الأسئلة الشائعة

هل يمكن لشركة ناشئة فيتنامية أن تمنح موظفيها خيارات أسهم بشكل قانوني؟

فقط إذا كانت شركة مساهمة (Công ty Cổ phần). فالشركة ذات المسؤولية المحدودة — وهي نوع الكيان الذي تتأسس به فعلاً معظم الشركات الناشئة الفيتنامية — لا تملك أسهماً تمنحها؛ بل تملك حصصاً في رأس المال المساهَم به، وقانون المؤسسات لا يسمح للشركة ذات المسؤولية المحدودة بإصدار أسهم إلا بعد تحوّلها إلى شركة مساهمة. وبمجرد أن تصبح الشركة شركة مساهمة، تُهيكَل منح ESOP عادةً كإصدارات أسهم حقيقية توافق عليها الجمعية العامة للمساهمين.

هل تحتاج الشركة الفيتنامية ذات المسؤولية المحدودة إلى التحوّل إلى شركة مساهمة لتشغيل برنامج ESOP؟

نعم، إذا كانت الخطة تقوم على إصدار أسهم فعلية. يمكن للشركة ذات المسؤولية المحدودة أن تقترب من حوافز الملكية عبر ترتيب تعاقدي لتقاسم الأرباح مرتبط بقيمة رأس المال المساهَم به، لكن ذلك ليس منحة أسهم ولا يُدرج الموظف في أي سجل للمساهمين. ومعظم المؤسسين يتحولون إلى شركة مساهمة على أي حال حين يبدؤون جمع رأس مال خارجي، لأن المستثمرين يتوقعون أسهماً ممتازة لا تستطيع الشركة ذات المسؤولية المحدودة إصدارها بحكم هيكلها.

ما الذي تغيّر في قواعد ESOP الفيتنامية بموجب التعميم 23/2024؟

ألغى التعميم 23/2024/TT-NHNN، الساري اعتباراً من 12 أغسطس 2024، شرط الموافقة المسبقة والتسجيل لدى بنك الدولة الفيتنامي لبرامج ESOP الخارجية — أي الحالة الشائعة لشركة أم أجنبية (كيان قابض في Delaware أو سنغافورة) تمنح أسهمها لموظفي شركتها التابعة في فيتنام. ولا تزال أشكال المنح المسموح بها مقتصرة على الأسهم المجانية أو المخفّضة التي لا تتطلب تحويل أموال إلى الخارج؛ أما البرنامج الذي يتطلب تحويلاً نقدياً إلى الخارج فلا يزال خارج نطاق ما حرّره التعميم.

هل يؤثر قانون الملكية المستفيدة الفيتنامي لعام 2025 على هياكل المساهمين الاسميين في الشركات الناشئة؟

إنه يجعلها أكثر خطورة بكثير. فالقانون رقم 76/2025/QH15، الساري اعتباراً من 1 يوليو 2025، يُلزم الشركات بالإفصاح عن المالكين المستفيدين النهائيين عند التسجيل، باستخدام تعريف واسع بما يكفي ليشمل السيطرة غير المباشرة على تعيين المديرين أو تعديل النظام الأساسي، لا المساهمين المباشرين فقط. وترتيبات المساهم الاسمي المستخدمة للالتفاف على سقوف الملكية الأجنبية كانت تعتمد على بقاء تلك الملكية غامضة، وهذا القانون يُزيل معظم ذلك الغطاء.

هل تحتاج الشركات الناشئة الفيتنامية إلى شركة قابضة في سنغافورة لجمع تمويل رأس المال الجريء؟

ليس من الناحية القانونية، لكنه النمط الشائع حين يدخل مستثمرون مؤسسيون أو عابرون للحدود، لأن قانون الشركات السنغافوري يوفر آليات تشريعية واضحة للأسهم الممتازة والأدوات القابلة للتحويل لا يوفرها قانون المؤسسات الفيتنامي بشكل أصيل. ومع ذلك يبقى الكيان الفيتنامي قائماً، ويظل يشغّل برنامج ESOP الخاص به واجتماعات مساهميه بموجب القانون الفيتنامي، وله جدول ملكية خاص به — فالطبقة السنغافورية تقع فوق ذلك، لا بديلاً عنه.