Acumular SAFEs: cómo diluyen realmente a los fundadores varios SAFEs (las cuentas que casi ninguna guía hace)

Varios SAFEs post-money no se diluyen entre sí — cada uno fija un porcentaje de la empresa relativo al dinero que existía cuando se firmó, y todo SAFE que acumulas sale íntegramente del lado de los fundadores. Pero "post-money" no significa "protegido para siempre": cuando tu siguiente ronda con precio crea un pool de opciones y entra dinero nuevo de inversores, tus titulares de SAFE se diluyen a prorrata igual que tú, y esa es la parte que la mayoría de las explicaciones deja fuera.

Si has firmado dos o tres SAFEs camino de una ronda con precio, ya tienes un número real sentado en tu cap table aunque no se haya emitido ni una acción — la mayoría de los fundadores simplemente no lo han calculado, o lo han calculado mal al suponer que sus SAFEs anteriores son intocables una vez "fijados".

Los dos tipos de SAFE, y por qué el post-money ganó por defecto

Un SAFE es una promesa: dinero ahora, equity después, a un precio que se determina cuando la promesa convierte — normalmente en tu siguiente ronda con precio. Hay dos formas de dimensionar esa promesa.

Los SAFEs pre-money calculan la propiedad del inversor como porcentaje de la valoración de la empresa antes de la ronda. Si levantas $1M con un cap de $9M pre-money, has vendido en torno al 10% — pero si ya habías vendido otro SAFE antes de ese, el porcentaje del inversor anterior se recalcula a la baja, porque la base pre-money contra la que se le midió acaba de encogerse. Los SAFEs pre-money se diluyen entre sí. Ese efecto compuesto fue una de las razones por las que Y Combinator retiró esta estructura como plantilla por defecto.

Los SAFEs post-money, estándar desde la revisión de la plantilla de YC en 2018, calculan la propiedad como porcentaje de la empresa después de sumar el dinero del SAFE — y ese porcentaje no se mueve cuando firmas el siguiente SAFE. Varios SAFEs post-money se sientan uno al lado del otro en lugar de apilarse. Todas las grandes aceleradoras internacionales y la mayoría de los inversores semilla fuera de EE. UU. usan hoy papel post-money por defecto, y por eso el resto de este artículo lo toma como caso base.

La contrapartida: el post-money es más fácil de modelar para un inversor y más fácil de seguir para un fundador, pero significa que el 100% de la dilución de cada SAFE que firmas cae sobre fundadores y accionistas existentes. Nadie más absorbe nada — ni siquiera los titulares de SAFE que llegaron antes.

El overhang: lo que tus SAFEs ya te cuestan, antes de convertir

Supongamos que levantas tres SAFEs post-money a lo largo de 18 meses, estructurados solo con cap de valoración, sin descuento:

• SAFE A — $150,000 con un cap post-money de $3,000,000 → 5.0%
• SAFE B — $250,000 con un cap post-money de $5,000,000 → 5.0%
• SAFE C — $400,000 con un cap post-money de $8,000,000 → 5.0%

Como cada cap queda bastante por debajo de donde la empresa acabará fijando el precio de su ronda, y como los SAFEs post-money no se diluyen entre sí, estos tres simplemente se suman: 15% de overhang combinado de SAFEs. Ese número existe en el momento en que se firma el SAFE C — antes de que se emita una sola acción, antes incluso de que hayas puesto fecha a tu Serie A. Es el número más útil que puede seguir un fundador con varios SAFEs vivos, y es justo el que la mayoría de las hojas de cálculo no muestra hasta que la conversión obliga a plantear la pregunta.

El atajo de "solo suma los porcentajes" es genuinamente válido aquí — pero solo porque todos los caps de este ejemplo quedan por debajo del precio final de la ronda. Esa suposición se rompe en un caso concreto, que vemos más abajo.

Qué ocurre realmente en la ronda con precio

Esta es la parte que las explicaciones genéricas de SAFEs se saltan, y la que pilla a los fundadores que creen que "post-money" significa "bloqueado para siempre". El porcentaje de un SAFE post-money está fijado solo respecto al capital que existía cuando se firmó. No está fijado respecto al capital que aparece después. Dos cosas se añaden al cap table justo antes de que entre el dinero de tu nuevo inversor, y ambas diluyen a tus titulares de SAFE ya convertidos exactamente igual que te diluyen a ti:

1. Los SAFEs convierten en acciones reales, en función de la capitalización de la empresa inmediatamente anterior a la ronda.
2. Se crea o se amplía un pool de opciones, dimensionado como porcentaje del cap table post-ronda pero recortado pre-money — una mecánica que hemos tratado en detalle por separado, porque tiene su propio matiz poco amistoso para el fundador.

Sigamos los números. Antes de la ronda, trata el cap table como 100%: los fundadores tienen el 85%, los tres SAFEs convertidos tienen el 15% de overhang calculado arriba.

Paso 1 — el pool. El term sheet de la Serie A pide un pool de opciones del 10% post-money, creado pre-money. Ese pool no sale solo de los fundadores — se recorta a prorrata de todos los que ya están en la mesa, fundadores y titulares de SAFE convertidos por igual:

• Fundadores: 85% × 0.90 = 76.5%
• Titulares de SAFE (combinados): 15% × 0.90 = 13.5%
• Nuevo pool: 10%

Paso 2 — el dinero nuevo. El nuevo inversor compra el 20% del cap table post-money. Eso diluye a todos los demás, incluidos el pool y los titulares de SAFE, en el mismo factor:

• Fundadores: 76.5% × 0.80 = 61.2%
• Titulares de SAFE (combinados): 13.5% × 0.80 = 10.8%
• Pool: 10% × 0.80 = 8%
• Nuevo inversor: 20%

Los titulares de SAFE que firmaron con un 15% combinado fijo tienen ahora el 10.8% — diluidos por exactamente la misma mecánica que diluyó a los fundadores, no exentos de ella. Si vendiste a tus primeros inversores de SAFE la idea de que "tu porcentaje queda bloqueado", les vendiste algo que solo era cierto respecto a la ronda que aún no existía. Modela esto antes de firmar tu siguiente SAFE o de negociar tu siguiente term sheet, no después — un inversor que dio por hecha una protección permanente y se encuentra un número menor del esperado es una conversación mucho más difícil de tener una vez cerrada la ronda.

El único caso en el que "solo suma los porcentajes" se rompe

Todo lo anterior asume que el cap de cada SAFE queda por debajo del precio final de la ronda, de modo que cada SAFE convierte a su propio cap y el atajo de sumar porcentajes se sostiene. Si tu Serie A se fija por debajo de uno de tus caps de SAFE, ese SAFE concreto convierte al precio por acción real de la ronda — porque las condiciones de conversión de un SAFE siempre dan al inversor la mejor de las dos opciones. Cuando eso pasa, el porcentaje de ese SAFE deja de ser el número fijo que calculaste al firmar y empieza a depender del precio de la ronda, lo que significa que tus cuentas de overhang hay que rehacerlas en torno a las condiciones reales de la ronda y no solo a los caps. Es raro en una empresa cuya valoración va subiendo entre SAFEs, pero es exactamente el escenario que crea una down round o una captación más lenta de lo previsto — merece comprobarse explícitamente en vez de dar por hecho que no te va a tocar.

Dónde todo esto se afila fuera de EE. UU.

Todo lo anterior asume que estás emitiendo un SAFE de verdad — un valor concreto que solo existe con limpieza bajo el derecho societario de Delaware, Caimán o Singapur, las tres jurisdicciones para las que la propia YC publica plantillas. Si tu empresa no está constituida en una de esas tres, lo que estás firmando suele ser un instrumento adaptado localmente que se comporta como un SAFE pero no lo es — a veces una nota convertible con intereses y fecha de vencimiento añadidos, a veces un híbrido específico de la jurisdicción. Eso cambia las cuentas de la acumulación, porque las notas devengan intereses que se suman al importe de conversión y llevan una fecha de vencimiento que puede forzar una conversión o un reembolso que un SAFE nunca tiene. Hemos escrito aparte sobre en qué se separan los SAFEs y las notas convertibles fuera de EE. UU. — léelo primero si no tienes claro qué instrumento firmaste realmente, porque las reglas de acumulación de este artículo solo se sostienen limpiamente para SAFEs auténticos.

Sigue el overhang, no solo los acuerdos sueltos

El error no es firmar varios SAFEs — es seguir cada uno como un acuerdo aislado en una carpeta en lugar de como un porcentaje corriente contra tu cap table. Un fundador que sabe que su overhang combinado de SAFEs es del 15% al entrar en una negociación de term sheet está negociando desde un número real. Un fundador que lleva tres PDFs y va sumando caps de cabeza, en plena negociación, no.

Govy modela el overhang de SAFEs y notas convertibles sobre el mismo ledger que tus acciones emitidas, de modo que la dilución combinada aparece antes de que firmes el siguiente acuerdo, no después de que el abogado de tu Serie A te construya la hoja de conversión. Mira cómo sigue tu stack de SAFEs en govy.tech.

Preguntas frecuentes

¿Varios SAFEs post-money se diluyen entre sí?

No, no directamente. El porcentaje de cada SAFE post-money está fijado respecto a la empresa tal como estaba en el momento en que se firmó ese SAFE, así que un SAFE posterior no encoge la porción de uno anterior. Lo que sí encoge es el lado de los fundadores — cada SAFE post-money que acumulas sale de la propiedad de fundadores y accionistas existentes, no de la de otros titulares de SAFE.

¿Qué es el overhang de SAFEs?

El overhang de SAFEs es el porcentaje combinado de la empresa que representan todos los SAFEs vivos y sin convertir, en base totalmente diluida. Si has firmado tres SAFEs post-money del 5% cada uno, tu overhang de SAFEs es del 15% — un número que existe el día que firmas los papeles, aunque todavía no se haya emitido ninguna acción.

¿Un SAFE post-money protege al inversor de toda dilución futura?

No. Solo fija el porcentaje de ese inversor respecto al capital que existía cuando firmó. No lo protege del pool de opciones ni del dinero nuevo de inversores que se añade en la siguiente ronda con precio — eso diluye al titular del SAFE a prorrata junto con los fundadores, exactamente igual que a las acciones ordinarias. "Post-money" describe cómo se calculó el porcentaje al firmar, no un suelo permanente.

¿Debería un fundador fuera de EE. UU. usar SAFEs pre-money o post-money?

El post-money es el estándar por una razón: es lo que Y Combinator normalizó en 2018, es lo que espera la mayoría de los inversores internacionales, y es más fácil de seguir porque la dilución de cada SAFE no depende de lo que firmes después. Los SAFEs pre-money son hoy más raros y aparecen sobre todo en plantillas antiguas o en papel propio de algún inversor; si te ofrecen uno, modélalo aparte, porque se compone de forma distinta a un stack post-money.

¿Qué pasa si mi ronda con precio se fija por debajo de uno de mis caps de SAFE?

Ese SAFE convierte al precio real por acción de la ronda en lugar de a su cap, porque las condiciones de conversión de un SAFE siempre dan al inversor lo que le resulte mejor. Eso rompe el atajo de "solo suma los porcentajes post-money", porque el número de acciones de ese SAFE pasa a depender del precio de la ronda en lugar de estar fijado al firmar — modélalo explícitamente en vez de suponer que tus cuentas de overhang siguen valiendo.